股價暴跌與飆漲

昨晚我的兩個持股，一個飆漲，另外一個暴跌。一般而言，股價大漲或大跌，都是因為有些新的資訊出來，因此投資人正在試著要決定如何將新的資訊反映到股價上。然而昨晚我卻找不到明顯的原因來解釋，為什麼這兩隻股票會發生飆漲跟飆跌的現象。

先談壞消息好了，(其實或許是好消息)，我有一隻個人帳戶的持股，叫做Alliance Healthcare Services, Inc. (NASDAQ: AIQ)， 股票是今年五月中下旬買的，購入的成本價是一股$12.48。購入之後就慢慢一路上漲，因此我買得不多。到了前天晚上，收盤價來到了一股$31.61。

有趣的是昨晚一個晚上竟然跌了一股$6.04，跌到了一股$25.57，也就是一個晚上股價跌了19.11%。見下圖。

查查新聞媒體，卻又查不到什麼新資訊。第三季的法說會應該是快到了。我非常好奇到底發生了什麼事。下表是比較 AIQ跟另外一家類似的公司，看起來AIQ似乎不貴。下表中的第一種假設的情形(Scenario A)，是假設AIQ的EV/EBIDTA跟它的競爭者一樣。表中的第二種假設的情形(Scenario B)，是假設AIQ的EV/EBIDTA，會變成跟它今天自己以及它的競爭者的平均值。
看來這公司應該值大約$35以上吧。即使是$35一股，Market Cap/Free Cash flow 也只是大約6.75倍。也許該根據第三季法說會的結果做些調整。

好消息則是(這或許其實是個壞消息):另一隻股票Awilco Drilling PLC(OTC:AWLCF)剛好相反，是今年九月底以每股$18.50買的，購入之後也是就一路上漲，因此也是買得不多。到了前天晚上，收盤價已經來到了$21.10一股。結果有趣的是昨晚一個晚上漲了一股$3.30，漲到了一股$24.40，也就是一個晚上股價竟然漲了15.64%。見下圖。

查查新聞媒體，卻又查不到什麼新資訊來解釋，股價為什麼飆漲。
把這公司跟四大家從事海上鑽油的公司來做比較，股價似乎已經逐漸靠近了合理的價格。見下表。
下表中的第一種假設的情形(Scenario A)，是假設AWLCF的EV/EBIDTA來到跟它的競爭者Transocean(NYSE:RIG)一樣。第二種假設的情形(Scenario B)，是假設AWLCF的EV/EBIDTA，會變成跟它今天自己以及它的競爭者的平均值一樣。第三種假設的情形(Scenario C)，是假設AWLCF的EV/EBIDTA，會變成跟Diamond Offshore Drilling(NYSE:DO)一樣。

看來保守估計這公司應該值大約$25-$29吧。假如以$29一股來看，一年四塊現金股利，現金殖利率是13.8%，我想應該還算合理，要賣的話，應該找得到人來買我的持股吧。只可惜因為是成交量很低的冷門股票，我買得不多。

讀者朋友，這兩件事，那一件算是好事，那一件不是呢? 

Disclaimer: 
Under no circumstance is this an offer to sell or a solicitation to buy securities discussed herein. 不管在任何情形下，這文章不對文中的提及的證券，建議購買或賣出。
I am long AWLCF and AIQ presently. However, I may buy or sell AWLCF and AIQ without any additional notices。 我目前持有AWLCF跟AIQ。然而我如果買賣AWLCF跟AIQ將不會另行事先通知。

非本人帳戶2013年九月底持股 及持股比重

自2005年起非本人帳戶跟先鋒 S&P500 Index 基金累計績效的比較

以下為非本人帳戶2013年九月底持股及持股比重

• AIG-WT: American Internal General (NYSE: AIG) 世界級的保險公司，因為承保次級房貸，差點倒了。在美國財政部的監督下進行重整，購入時股價遠低於淨值。CEO有整頓Metlife的經驗。AIG-WT是TARP Warrants，履約價是$45，有效期限到2021年一月中。
  現在每股淨值大約$66，過去四季的ROE只有7%，公司ROE的目標是在2015年達成10%。
  假如我們假設2014年ROE是8.5%，2015-2020年ROE是10%，到2020年每股淨值大約$126。假如股價回到淨值，那麼AIG-WT會值$81(=$126-$45)。預估大約相當於22.2%一年的複合成長率。九月三十日AIG的收盤價是$48.63，如果持有AIG普通股本身，則預估大約相當於14%一年的複合成長率。
  這增加的回收是靠財務槓桿而來的，然而這比去『融資』來投資安全多了，沒有被『斷頭』的風險。
• ALSK: Alaska Communications Systems Group (NASDAQ:ALSK) 阿拉斯加州的電話公司，Valueline說每股大約值$3.5。這是家過度財務槓桿的公司，現在要痛改前非，洗心革面。公司一方面賣掉一半無線業務來換現金減債，一方面正在想辦法降低債務的利率，來減少利息支出。
• AMBCW: Ambac Financial Group (NASDAQ:AMBC) 股價受波多黎各債券影響。然而波多黎各已經著手增加稅收，減少開支，來減少赤字。 AMBCW是Warrants。有可能在第四季賣掉AMBCW換成同樣股價受波多黎各債券影響的MBIA(NYSE:MBI)來減少所得稅。
• ATUSF:Altius Minerals Corp (OTC: ATUSF; Toronto: ALS) 加拿大的礦業公司，找到可能的開礦地點就賣掉，然後在合約中針對營收來抽成。
• AWLCF:Awilco Drilling Plc (OTC: AWLCF; Oslo: AWDR) 擁有兩座北海的鑽油平台，未來兩年，每季應有$1現金股利，殖利率高於20%。
• BAC:Bank of Ameirca Corporation (NYSE: BAC) 股價低於淨值，隨著法律訴訟開銷的減少，以及成本控制的措施的生效，2015-2016年，每年EPS應可回到$2，如果本益比是10-12，股價應可達到$20-$24。在這裡有些2015年一月到期的認購權證(call)，在個人的帳戶則以認購權證為主，預定將在第四季換成2016年一月到期的認購權證(call)。
• CTO:Consolidated Tomoko Land Co. (NYSE: CTO) 想當佛羅里達州Daytona市的大地主(的一小部份)嗎?
• CWGL: Crimson Wine Group Ltd. (OTC: CWGL)想擁有一點加州的葡萄園酒莊嗎?從LUK spinoff 出來。聽說買葡萄酒有打折，可是我還搞不清怎麼買。
• FRFHF: Fairfax Financial Holdings Limited (OTC: FRFHF; Toronto: FFH) mini-Berkshire，加拿大保險公司，金融海嘯中因持有大量CDS而獲利，防禦型投資。自1985年成立以來至2012年底，每股淨值的年複合成長率是22.7%。
• FAIRX: Fairholme 開放式基金，觀摩一下別人。經理人Bruce Berkowitz 被晨星選為2009 年Domestic-Stock Fund Manager of the Year and Domestic-Stock Fund Manager of the Decade。
• GNCMA:General Communicat Inc. 阿拉斯加州的有線電視公司。是ALSK移動通訊業務的合作伙伴。
• HSGFX:防禦型投資。我想我持有現金還是MERFX好了!
• LUK: Leucadia National Corporation (NYSE: LUK) mini Berkshire，購入時股價低於淨值。主事者退休，正尋找機會脫手中。自1979年以來至2012年底，每股淨值的年複合成長率是18.2%。
• MKL: Markel Corp. (NYSE: MKL) mini Berkshire，購入時股價因購併案而重挫。經營特殊保險，combined ratio常年小於100%，等於是用負的利率借錢投資。自1986年成立以來至2012年底，每股淨值的年複合成長率是20.1%。
• MERFX: Merger Fund (MERFX)專做併購風險套利的開放式共同基金。防禦型投資。
• NRG:NRG Energy, Inc. (NYSE: NRG) 獨立的電力生產公司。獲利綁在天然氣價格上。在天然氣價格相對低時購入。比買天然氣期貨安全多了。
• OAKWX:Oakmark Global Select (OAKWX) 開放式基金，觀摩一下別人。兩位共同經理人，Bill Nygren 在2002年被晨星選為Domestic-Stock Fund Manager of the Year， David Herro則在2009年被晨星選為 International Stock Fund Manager of the Decade.
• RMT:封閉式基金，觀摩一下別人。
• RVT:封閉式基金，觀摩一下別人。
• SD: Sandridge (NYSE:SD) 油跟天然氣開發商。據說每股值$9以上。錯誤之一?
• TI-A:Telecom Italia的特別股(NYSE: TI-A; Milan: TITR)，以卡洛斯·斯利姆·埃盧出價購併荷蘭電信公司的標準來看，應該ADR每股值~$12。
• VRTS:Virtus Investment Partners, Inc. (NASDAQ: VRTS) 留下來警惕自己，賣得太早會很難受的。
• WGRNX: Wintergreen Fund (WGRNX)開放式基金，觀摩一下別人。經理人David Winters是2011年 International Stock Fund Manager of the Year，是Michael Price的徒弟。Michael Price原來是 Max Heine的大徒弟，也是Seth Klarman的大師兄。

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Dr. Andrew Weiss 的一場演講: 價值投資:『做不是自然而然的事』---Part 2

Andrew Weiss 博士是位極其傑出的避險基金經理人，同時又是位優秀的經濟學家。他常被哥倫比亞大學的Prof. Bruce Greenwald邀請到哥倫比亞大學的價值投資班演講。 這些演講在哥倫比亞大學的價值投資班的網站，也都可以找得到。

承接前一部份的演講，價值投資是:『做不是自然而然的事』的第二大原因是因為價值投資是讓人心中不舒坦的；要很有紀律的作分析是一件情緒上壓力很大的事。大部分的人寧可買有『題材』的股票。例如治癌的新藥的公司，開新礦的公司等等。可以跟朋友吹噓。我們所做的其實不是那麼令人興奮，然而長期以來卻是賺更多的錢。

從人類進化的角度來看，讓人在物競天擇上成功的要素以及讓人能在投資上成功的要素，並不是一致的。甚至說，這些人類進化的遺產，有時反而成為我們要成功地投資的攔阻。

Weiss 博士用了以下的例子來對比顯示出他的觀點。

第一個例子是用『避免不確定性』來對比上『避免風險』:

• 『避免不確定性』:要避免政治上的，法律上的，以及其他無法量化的『風險』。衍生出來的是說要買『穩健扎實』的公司的股票。
• 『避免風險』:不管什麼樣的證券，總是會有個夠低的價錢，這個夠低的價錢是會增加風險調整過後的報酬率的。有特質的(idiosyncratic)風險是好的。不需要一定去買所謂的『穩健扎實』的公司的股票。

第二個例子是，『口號』對比上『邏輯引領的分析』:

• 『口號』:投資人常常會聽到一些『口號』，可是這些『口號』其實是沒有邏輯上的根據的。例如『下停止損失委託單("stop loss order")』，要『獲利了結』(take profits)，『帳面上的收益跟損失(paper gain or loss)並不是真的。』
• 『邏輯引領的分析』:『邏輯引領的分析』則告訴我們發生過的事情已經過去了。停止損失委託單被執行時，損失已經發生了。不管我們是要買還是要賣股票，我們應該看的是股票的價值是否被低估。因此不管過去買的價錢是比今日的價錢高(所謂停損時)或是比今日的價錢低(所謂獲利了解時)，其實是不相干的。而帳面上的收益跟損失，假如今天要賣當然是真的。

跟著Weiss 博士又用了另一組例子來做『口號』跟『邏輯』的對比:

• 『口號』:另外兩個常聽到的『口號』是，『市場懲罰貪心的人』跟『做多的人賺錢，做空的人賺錢，豬(貪心的人)任人宰割賠錢。』
• 『邏輯』:『邏輯』告訴我們，『市場』並不是個異教徒的神，坐在那裡看那個人貪心就懲罰他，那個人不貪心就獎勵他。市場根本不在乎你過去購入你的『投資標的』的成本到底是多少。那都已經是過去的事，過去的事已經過去了。

以上的這些例子都可以說是人們耳熟能詳的口號，也的確有不少人相信這些口號，然而這些人們耳熟能詳的口號卻不是經得起邏輯分析的考驗的。因而被誤導的人卻不算少。

價值投資是:『做不是自然而然的事』的另一個原因是因為人類有進化而來的歷史包袱。這些包袱表現出來，可以叫做『天性』。在這裡，Weiss 博士也舉了幾個例子。

• 『天性』:要做賣的決定比要做買的決定難。
• 『邏輯引領的分析』:的確大部分人同意，要做關於『賣』的決定比要做關於『買』的決定難。然而，仔細想一想，邏輯上，關於『賣』的決定跟關於『買』的決定應該是一樣難的。只要超過基本價值就賣，不到基本價值就買，一樣只是一個比較的過程。或是說回收比現金少就賣，比現金多就買，就是以現金為標準來做比較。一般人也會知道以上所說的是合理的，然而卻又做不到，這正是因為人類的『天性』是演化過程的結果的緣故。

另一個人的『天性』會影響成功地投資是人如何來看待『市場』。

• 『天性』:人類對於影響自己的事情，需要找到解釋。例如喜歡把『市場』擬人化。因此人們會說:『市場正在整理最近的上漲』。或是說:『不要跟市場的趨勢對打』。
• 『市場紀律』:然而『市場紀律』則是說不要嘗試著去預測短期價格的變動。要心裡面接受承認自己的無知。更不要整天釘著看自己的股票的價格的變動。