Zippy 買了一家鑽油服務公司的股票！

假如說『投資』是去找到『價值』被低估的『標的』，購入之後，等到『價格』跟『價值』趨於一致之後賣出，藉此獲得報酬的話，那麼等待的過程可以說是必然會經過的一個階段。

然而要叫市場上的投資人，重新評估『投資標的』的『價值』，有時候是要蠻長久的時間的。在這等待的日子裡，難免會有些突發事件，讓投資人必須重新檢視自己一開始投資的原因，是否依然成立。回想自己從事投資的經歷，這一方面竟然是最有趣的一部分。大概是因為這種情形正是考驗自己的判斷力的關鍵時刻吧。

話說我在2010年一月，購入了一家專門提供鑽油服務給石油公司的服務商的股票，這公司叫Precision Drilling (NYSE: PDS)。 Precision Drilling 的總部是在加拿大的Alberta省Calgary市。它的股票在多倫多證券交易所上市，代號是(PD)，同時它的ADR也在紐約證券交易所上市代號則是(PDS)。近年來這家公司主要是提供鑽頁岩油氣的服務。頁岩油氣井的一個特性是油氣的流量的下降率比傳統的油氣井高。因此要多鑽常鑽，才能確保油氣的供應。 這對提供鑽油服務給石油公司的服務商而言是好消息。

下圖比較傳統油田跟頁岩油田的流量的下降率，左邊三條是頁岩油田，右邊兩條是傳統油田。由圖可知頁岩油田的流量的下降率真的是比傳統油田的下降率高得多了。

然而隨著我的購入，Precision Drilling 的股價慢慢走低，我左查右查，似乎找不到好的理由來解釋股價的走低，因此我也就慢慢分批加碼。只是我的『資金控管』能力實在有待加強，因此第一筆買得太多。

到了2010年四月下旬，英國石油公司(NYSE: BP)在墨西哥灣的一處鑽油平台，發生了一起嚴重的『工安事件』。這件重大的『工安事件』甚至於上了CNN，CNN竭盡所能，提供一日二十四小時毫不間斷的報導。

http://edition.cnn.com/2010/US/05/03/timeline.gulf.spill/index.html

隨著事情的嚴重性逐漸的明朗化，英國石油公司的股價當然節節下跌，提供鑽油平台給英國石油公司的Transocean公司(NYSE: RIG)的股價也跟著節節下跌。在兩個月間股價跌了四、五成。請見下表:

 

有意思的是，這消息出現之後，一開始Precision Drilling 漲了一些，然後就跟著英國石油公司的股價節節下跌。我當下想得到的是，市場大概在反應政府法規的可能改變而帶來的不確定性。

 

然而仔細想想，Precision Drilling 的股價跟著英國石油公司的股價節節下跌是合理的嗎? 下圖是個海上鑽油平台，一個這樣的鑽油平台有幾萬噸重，造一個這樣的鑽油平台可是用了不少專業的造船專家。操作這樣一個鑽油平台要用上一百四五十個人。

然而在我一開始研究Precision Drilling 的時候，注意到公司號稱每口鑽井用的工作人員是少於十人的。下圖是個陸上鑽頁岩油氣的鑽井。

很明顯的一樣是鑽油，背後的投資金額是相當不同的。

 

政府因為英國石油公司的重大『工安事件』，勢必要加強關於海上鑽油的法規，然而石油如果不從海上鑽油而來，勢必要從陸上鑽油而來。容易鑽的陸上的石油來源，幾十年來早鑽光了，大家才會要鑽頁岩油氣。

 

由此看來，我猜英國石油公司的重大『工安事件』，對Precision Drilling ，不是『利空』，反而是『利多』，因此我沒有因為『套牢』而『停損』，反而一路稍稍『加碼』。

 

事後市場大概認知到同樣的想法，Precision Drilling 的股價，開始慢慢反彈。這個投資案從$8.88一股開始買，最低買到大約$6一股，大部分在一兩年後分批賣出，每投入的一塊錢變成了一塊六毛錢，因為是分批購買分批賣出，實際的年化複利報酬率約是每年41%。

 

在這件事中，我學到的功課是，投資過程中，難免有股價的波動，忘掉『歷史成本』，花了的錢已經花了，重新評估『價格與價值的差距』，變大了可以考慮加碼，變小了則應該評估是否仍然有足夠的『安全邊際』，如果沒有就該承認錯誤，賣出持股。

 

 Disclosure: I no longer have a position in Precision Drilling but may re-enter if price is right. 我已經不再有Precision Drilling 的投資部位，但如果有好價錢，也許會重新建立投資部位。

Disclaimer: Under no circumstance is this an offer to sell or a solicitation to buy securities discussed herein.  不管在任何情形下，這文章不對文中的提及的證券，建議購買或賣出。



我第一次『跟單』(Coat-tailing)的經驗

我從學校畢業後一直在大公司工作，常常會被上級問到的問題是：『跟競爭者比較起來怎麼樣？』公司裡把這活動叫『標干學習』(Benchmarking)。『標干學習』一般是不能不做，一定要做的。忽略了『標干學習』，下場就是產品在市場上會沒有競爭力。

相對於在工程上的『標干學習』，也就是說去弄清楚對手在做什麼，以及怎麼樣做。在股市裡，『跟單』(Coat-tailing)似乎是一般人認為是不入流的做法，或許可以偷偷地『跟單』，但是這件事好像一說出來，就總是不那麼樣的理直氣壯。但是仔細想想，這倆者之間，真的有這麼大差別嗎?

以下是我第一次『跟單』的經驗，您可以參考參考。

2000年底有一天，因為我當時幫家中的長輩買了些Oakmark Select Fund，所以我到了Oakmark Funds的網站去逛，結果看到了一篇訪談。這篇訪談是Oakmark Select Fund的基金經理人 Bill Nygren接受Outstanding Investor Digest(OID)的訪問。

這是我第一次讀完了一篇對基金經理人的訪談，結果覺得有收穫。原因是在於說，在這篇訪談裡，當訪談的內容是在談某一個特定的投資標的時候，重點是放在

• 這個投資標的它本身的基本價值如何計算
• 這個投資標的它的營運情形
• 為什麼這個投資標的它現在的股價不能反映它的基本價值，或者說至少還沒有反映它的基本價值
• 為什麼股價將來會反映它的基本價值

因此我當下找到了Outstanding Investor Digest的網站(註:Outstanding Investor Digest好像最近停刊了)，就馬上訂閱了Outstanding Investor Digest。一個多星期之後收到了兩期，加上一份歷年來的精華選集。收到之後，當即廢寢忘食地讀。

有趣的事情是，不只Oakmark Select Fund的基金經理人 Bill Nygren一個人在鼓吹說Tricon Global(NYSE:YUM)這家公司很便宜，(註:這公司後來乾脆改名叫YUM! Brands)。此外Longleaf Partners Fund的基金經理人Staley Cates，還有Berkshire Hathaway都買了Tricon Global。

當下我就覺得很好奇，到底什麼事讓這些人好像是分頭去分析，但卻又做成了一個一模一樣的決定，決定要買Tricon Global。看來這件事情背後，或者是有個共同的原因，或是有個共同的標準，並不是單憑所謂的『慧眼』，因此我決定要去查清楚他們到底用什麼標準來選股。

像我剛剛以上提到的情形，在讀到一些新聞報導之後，再去『跟單』，仔細想起來其實是一件相當可怕的事。原因有幾個:

第一，一般此類的新聞報導是根據SEC Form 13F而來的，Form 13F只要在一季結束後四十五天內遞交給主管機構即可。因此讀者或許以為是新聞，其實至少已經是四十五天前的事了。Form 13F是包含一整季的持股買賣，因此甚至可能是一百三十五天之前的事。因此當你以為是新聞，其實可能已經是『舊聞』。

第二，從一季的開始到Form 13F公佈之間，股價或許已經有了變化。雖然這種情形不常發生，然而也是有可能，『跟單』的人以為自己在『跟單』，而提供Form 13F的機構正在倒貨。退一步而言，『跟單』的人假如價錢買得相對的貴了，就不能期待一樣好的報酬。

第三，從一季的開始到Form 13F公佈之間，公司的基本價值或許已經有了變化。雖然這種情形不常發生，然而也不是不可能。

此外，從栽種到收成，常常要一年以上的時間，意料不到的事也可能發生。有智慧的『跟單』只能改善投資人的『成功率』，不可能保證每個投資案都成功。

雖然有這些可能發生的問題，但是我想投資人只要注意到這些可能發生的問題，不是盲目的『跟單』，而是靠著智慧，參考有能力的人他們的作為來『跟單』，『跟單』這件事對投資新手而言，還是會有所幫助的。

談談(YUM)的結果
以YUM來做例子，從OID的訪談可以知道

• 訪談時股價約$27/sh
• 董事會的成員從$50/sh就開始買
• 公司經營PizzaHut, KFC and Taco Bell
• 自1997年起債務從四十五億美金降到二十五億美金
• 原來大部分店面是公司直營
• 公司希望改成20%店面是公司直營 ，80%店面是加盟店
• 將公司直營店賣出成為加盟店，可以收回資金，用來減少債務，或是購回股票
• 大約值$60/sh

從OID的發行人兼訪問者( Henry Emerson) 所提的問題， 你可以知道，前一段所提到的『跟單』時可能發生的問題，的確都照顧到了。同時另一方面，Bill Nygren跟Staley Cates估出來的基本價值是蠻接近的。都是在$55-$62/sh的區間。

我『跟單』是在2000年底以大約$32/sh購入，2002年八月底再以大約$62/sh賣出。十多年後的今日，YUM的股價已經漲到了大約相當於$280/sh。(註:中間有兩次一分為二的拆股)。

這次經驗是一次比較成功的『跟單』，也許以後我可以來談談，失敗的『跟單』的經驗。另外再談談除了OID之外，還有那一些想『跟單』時，可用的資訊來源。

P.S. OID是一份『不定期』的刊物，收費US$295十期，但是刊物只有在發行人兼編輯，找到了好得不得了的主意，可以值得『跟單』的時候才發行。運氣好的年度，也就是股價便宜的時候，一年可以有三到四期。運氣不好的年度，也就是股價不便宜的時候，可能兩年才發行一期。上一期是2012年六月發行的樣子。我還是訂戶，不過我自己也不知道2012年六月那一期，是不是會就是最後一期。

發行人自己還明明白白的說自己也要『跟訪問對象的單』。

 The publisher has numerous conflicts of interest and is actively seeking to establish additional ones as opportunities arise to do so. ----Outstanding Investor Digest legal disclaimers.

Henry Emerson真是一個很有趣的人物。

Disclosure: I no longer have a position in YUM brands.

Disclaimer: Under no circumstance is this an offer to sell or a solicitation to buy securities discussed herein.

我購買的第一支股票 Equity Residential (NYSE:EQR)

在十幾年前，1999年底，正當是在網路泡沫(Internet Bubble)的時候。當時我服務的德州儀器公司(Texas Instruments, NYSE: TXN) 的本益比是100。在同事們午餐閒聊的時候，大家都對自己家公司的股價被嚴重"低估"這件事，覺得忿忿不平。因為大家也都知道當時台灣的某家晶圓廠本益比竟然是125!

當時同事們人人都覺得高科技前途無量，我們身在其中，實在運氣不錯。我的老闆甚至去買了台保時捷(Porsche)。有一天開會時，他對一位隔壁部門的前輩說話直了一點，隔壁部門的前輩半開玩笑的回答我老闆(Chuck)說，『百萬富翁彼此講話不是這樣子的!』("That's not the way millionaires talk to each other, Chuck!"

1999年-2000年的冬天，在過陽曆年前後遇到一位朋友，他跟我提到公司附近的Micro Center有個good deal。只要花上大約一千美元買一台PC，就可以得到一張價值四百美元的網路券商E*Trade的禮券。

當時我用的PC是當研究生時買的，已經七年舊了，天天跟我說想要告老還鄉，因此我本來就想要趁機除舊佈新，要是按照這朋友的主意，我等於可以省下四百美元。這真是相當的划算！

因此我們家一家老小三口，就到了Micro Center 花了一千一百多美元，買了台PC，然後到E*Trade，花了一千美元開了個帳戶。加上了四百美元的禮券，帳戶裡就有了一千四百美元。

既然開了個帳戶，就在想說該買什麼樣的股票。記得我當時是到了社區的圖書館，東摸西摸，找到一份收在深色的大三孔夾裡Value Line Investment Survey，長得像下圖這個樣子。

打開三孔夾來，看到的就是一頁頁的非常濃縮的個股的分析報告，長得像底下附圖這個樣子。每一個公司一頁，上面有歷年來的股價圖，表列的歷年來簡單的財務數字，當季資本結構，密密麻麻相當多的資料。

在分析報告裡，歷年股價的部分，劃了一條趨勢線，有趣的是，趨勢線並不是像一般技術分析一樣去利用歷史上股價作圖，而是對某一項財務數字作圖。有些股票是利用 獲利(Earning)，有些股票是利用淨值(Book Value)，有些股票則是利用現金流(Cash Flow)。

我當時猜想莫非這圖是告訴我們讀者，將來股價會迴歸到趨勢線的線上？因為每一家公司只佔一頁的版面，不到二十分鐘我就把厚厚的一大份三孔夾裡的報告翻完了。好像放眼望去，許多傳統產業和金融股都是在趨勢線的下方。我也說不出所以然來，當時就想買房地產，於是挑出了一支股票，叫Equity Residential(NYSE:EQR)，是個做公寓的REIT。

到現在我還記得，趨勢線是按照1.7倍淨值劃的。依稀記得，根據股票當時的市價來看，股票本身的淨值比好像是1.25-1.3倍。有意思的事情是股票本身有大於7%的現金殖利率。

我當時想說假如這公司一樣賺錢，三年後股價回到趨勢線上，不是一年賺大約10%股價的價差，再加上大於7%的現金殖利率，不是一年大約可以賺15%?

因為只有一千四百美元，所以就買了30股，連手續費，一共花了$1259.95。一輩子當房客交房租的我，終於升格當上了房東，換別人交房租給我!

這個實驗，結果比想像的好。原來希望三年後發生的事，十個月內就發生了。 見下圖。十個多月的時間賺了36.2%。年化報酬率大約42%。可惜我當時不懂稅法，不然應該再等到次年二月十一號再賣，可以省下不少的稅。

隔了十幾年後，看到今天Equity Residential的現金殖利率是2.7%，真是恍如隔世，心中不免百感交集。想到購買REIT的族群，有許多是已經退休了的老先生老太太，希望他們這次不會受傷太重。

Disclosure: I no longer have a position in Equity Residential.

Disclaimer: Under no circumstance is this an offer to sell or a solicitation to buy securities discussed herein.