2013年11月17日 星期日

一些持股的第三季法人說明會跟網聚

聽了幾場法說會跟參加了一場有趣的網聚。趁著印象還清楚,寫下來記錄心中的想法,以便將來參考。

Alaska Communication (Nasdaq: ALSK)
Alaska Communication 公佈了第三季的財報,第三季的大事是,賣了三分之二的AWN給了General Commuication。開始收到AWN的特別股的股利。然而公司沒有提供Pro Forma的財務數字,因此估算營運的情況跟前景,都有些困難。有網友提供了三個不同券商的研究報告,三家券商都對此覺得困難。營運上公司也說明,辦公室的營運有些問題,結果有些該進來的營業額沒進來。公司估計今年自由現金流應在兩千到兩千五百萬美元的區間的上緣。公司十一月十五號的市值是一億零一百萬美元。看來好像便宜,然而今年有這一堆一次性的事件,到底有多少代表性。 這是家有不少債務的公司,如果現金流大減,會是大問題。也難怪在公司沒辦法說清楚明年的營運目標之前,股價會重挫。

Alliance Healthcare System (Nasdaq:AIQ)
Alliance Healthcare System 的營運大多如預期。在第三季發利息低的新債還利息高的舊債,約可每年減少五百萬美元的利息支出。公司同時宣佈下調第四季資本支出。這公司十一月十五號的市值是二億六千五百萬美元。過去十二個月債務則減少了四千三百萬美元。 如果市值的增加能跟債務減少一樣,未來十二個月市值應可增加十六到十八個百分點。

Awlico Drilling (OTC:AWLCF)
Awlico Drilling 營運多如預期。 上調本季現金股利到一塊一毛錢。十一月十五號的收盤價是二十二點二八元。現金股利殖利率約百分之二十。因為旗下鑽油平台的租金將要上修,我的猜測是公司或者會減債或是再調高現金股利。

MBIA (NYSE:MBI)
MBIA的第三季法說會,有趣的不是業績,而是底下三件事。第一,公司現在沒有計劃要增資發行新股。第二,跟債券評等機構的交涉持續進行中,公司仍然肯定原來預計十一月到明年二月的這段期間中會完成交涉,讓公司的信用評等可以上調。上調之後,公司才能回到市政債券的市場做承保的生意。此外RESCAP的重整十一月可以完成,一般市場預計RESCAP會要分期付MBIA八億美元。股價在公司法說會後從十一點六五美元一股起漲,十一月十五號漲到了十二點九美元一股。看來第二季法說會的傷害,隨著第三季法說會的澄清,正在消除中。

昨日參加了麥樹仁先生的網聚,真是大開眼界。麥樹仁先生專攻中小型成長股,對企業存在的價值,企業成長的動力跟成因,企業成長的終極限制,股價是否反映了成長的預期,都有極度精闢的看法。對於沒有投資成長股經驗的我來說,真有『聞君一席談,勝讀十年書』之感。我想我該省思一下自己的投資方式。

Disclaimer: Under no circumstance is this an offer to sell or a solicitation to buy securities discussed herein.  不管在任何情形下,這文章不對文中的提及的證券,建議購買或賣出。

2013年11月3日 星期日

非本人帳戶2013年十月底持股--兼談American International General (NYSE:AIG)

以下是自2005年起,至十月底非本人帳戶跟先鋒 S&P500 Index 基金(VFINX)累計績效的比較:
 
以下為非本人帳戶2013年十月底持股及持股比重:

持股上並沒有大的調整。只有做了幾個小的調整。
  1. 賣出AMBCW,實現了資本上的損失,以所得的款項購入MBIA(NYSE:MBI),這基本上是為了所得稅的考量。這兩個公司有類似的業務,股價被類似的原因拖累。
  2. 賣出大約1/5的Sandridge(NYSE:SD)。這基本上也是為了所得稅的考量。最早購入的Sandridge的成本是最高的,因此以大約~$6.85一股先賣出,來實現資本上的損失,以便抵減2013年度的資本利得。
  3. 賣出HSGFX,實現了資本上的損失,HSGFX是個保守性的投資,在股市大漲時,承擔了不少的損失,決定先改成持有現金。同時抵減2013年度的已實現的資本利得。
  4. 賣出General Communication (NASDAQ:GNCMA),以所得的款項購入Alaska Communication(NASDAQ:ALSK)。起初購入General Communication是因為在每股$3.5賣了Alaska Communication,用所得的股款購入的,現在Alaska Communication跌回每股$2.5左右,先換回來再說。
  5. 購入Alliance Healthcare (NYSE:AIQ)。理由詳見前文不再贅述。
  6. 加碼Awilco Drilling (OTC:AWLCF)。理由詳見前文不再贅述。
  7. RGT是RVT的一個spinoff。並非新購入的持股。
  8. NRG跟LUK的call是持有現股,賣空secured call。市價低於成本價,因此是獲利。
比較有趣的是,在十月三十一號收盤後American International General (NYSE:AIG),宣佈了第三季的業績成果。第二天股價從$51.65跌到了$48.28。一天之內整整跌了6.52%。畢竟AIG在持股中有最大的比重,因此就借這個機會來反省一下。 

投資AIG的理由可以由底下這張Bernstein公司分析師所預備的圖完全說明:
基本上,越高的ROTE表示同樣一單位的Tangible 淨值,獲利能力越高,因此股市的投資人將會願意付出較高的價錢來購入。因為AIG Tangible的淨值跟淨值是一樣的,所以對AIG來說Return on Equity(ROE)跟Return on Tangible Equity(ROTE)也就是一樣的。

從這張圖看來,可以注意到AIG的獲利能力跟今日一流的產物保險公司還是有相當差距的,因此這報告發表的當時,市場的投資人給的P/B ratio 還不到0.6倍。因此假如AIG的經理人能夠把公司的ROE(也就是ROTE)提高,市場給AIG的P/B應該就會提昇。AIG的經理人原來曾經表示,希望在2015年能夠把公司整頓到ROE=10%。因此Bernstein公司分析師拿其他產物保險公司作比率較來估計,如果真能做到,P/B  ratio 應該就可以提昇到1.2X。

然而在十一月一號的舉行的第三季的法說會上,AIG的CEO卻表示,隨著2015年越來越靠近,公司不願意被執法單位誤解為事先預測業績,因此將不再談論『在2015年能夠把公司整頓到ROE=10%』,這『在2015年能夠把公司整頓到ROE=10%』一事,只是公司全體員工的『志向』。這話一說,當場被分析師們質疑,是否代表原來的公開的目標將會延後發生?

我想股價的大跌是因為這件事而來的。畢竟分析師對第三季的營運結果,雖不完全滿意,但一般也說沒有什麼出乎意外的事。因此我假設了幾個情況,來看看到底投資AIG的前景如何。
  • 第一種情況(悲觀)是假設ROE一直停留在7%,到了2020年,P/B變成0.8X
  • 第二種情況(保守)是假設ROE逐步緩緩提升,到2020年,ROE變成10%。取三年平均的ROEP/B變成1.13X
  • 第三種情況(2016)是假設ROE到2016年變成10%。然後維持在10%。P/B變成1.2X。
  • 第四種情況(樂觀)是假設ROE2015年變成10%。然後維持在10%P/B變成1.2X
下表是ROE的假設跟對應的淨值:
 

再根據以上四種假設的情況來計算的AIG的普通股跟購股權證(NYSE: AIG-WT)在2020年底的價錢。報酬率則是以十一月一號的收盤價為基準來計算,結果如下表:



可以從這表看到的是ROE的提升與否,將會是這個投資案的回收,是否能令人滿意的關鍵。最後讓我們來看一下到底10%ROE是不是一個合理而可能達成的目標。

下表是AIG跟其它大型保險公司的ROE的比較。2013年的ROE是是以過去十二個月的資料暫時來代替。

 

看來在金融海嘯之前,AIG跟其它大型保險公司的ROE是差不多的,而其它大型保險公司的ROE除了XL都已經回到10%-15%10%ROE的目標似乎不是不合理的,也不是不可及的。
眼下能做的事情大概是定期看AIG的的ROE是比較像四個假設的情況中的那一個。然而要是10%ROE的這個目標晚一年在2016年達成而不是2015年達成的話,對本投資案的報酬,影響是不大的。

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